带你玩转未来超市新零售

▌新零售风起云涌，超市行业变革再填变数

线下“大行业、小公司”依旧，电商倒逼下龙头经营分化明显。

随着城镇化进程的推进及人均收入的提升，国内超市行业近年稳步增长，目前整体规模已逾3万亿，但“大行业、小公司”特征依然明显。

据凯度咨询、美国商务普查数据及公司公告，2017年国内超市行业前五高鑫零售、华润万家、沃尔玛、永辉超市、家乐福市占率分别为8.6%、7.0%、5.3%、3.6%、3.1%，CR5合计约27.6%，远低于美国超市行业、日本便利店行业约80%的CR3占比。百度搜索“乐晴智库”，获得更多行业深度研究报告

而动态看过去几年，在社零增速放缓及电商分流双重压力下，线下龙头经营分化明显:

1) 外资超市由于标准化供应链优势弱化及政策优惠去除，运营经验、人员管控、本土适应程度等方面短板逐渐暴露，退化明显;

2) 内资(或合资)超市中，具备非标准化供应链优势或运营效率较优的优势企业继续扩张，如高鑫零售、永辉等;管理能力相对较差的公司(如国有超市龙头华润万家、联华超市及区域龙头中百、步步高等)则扩张受限。

随消费升级之大势，业态发展有所不同。

根据发达国家经验，超市行业的衍变与经济的发展息息相关:人均GDP突破3000美元时大型综合超市开始兴起，突破5000美元后便利店业态开始导入成长，突破1万美元后便利店进入爆发期;

经济的发展以及电商的出现使得近年来我国超市行业便利店增长显著、标超及大卖场增速明显放缓。

但是，各地区发展不均衡现象的存在使得业态经营有所不同:

1) 便利店虽然展店迅速，但主要渗透及增速仍多集中在一二级城市，如上海、广州、南京、杭州等城市店数布局较多，郑州、贵阳、南宁、北京等城市增速显著;

2) 大卖场及标超虽然整体增速下滑且内部竞争加剧，但在消费升级背景下，欠发达地区低渗透率的现状及电商发展的受限使得其蓝海仍存。

双线融合趋势渐明，优势互补增添变数。

随着线上品类红利、人口红利、流量红利的收窄及线下超市赋能增效需求的出现，行业双线融合发展趋势渐明:

线上玩家反噬线下，试图获取线下流量，并补齐最后一公里卡位催化体验升级、摊销物流成本;

线下拥抱线上，利用双向引流、门店数字化升级及供应链优化力求改善效率问题;同时，线下企业间也正通过多种方式(如永辉生鲜运营能力的输出)优势互补。

而数据总是见微知著:据凯度咨询、36氪及公司公告，沃尔玛、华润万家、高鑫零售在布局新零售后市占率或有扭转、或明显上升;

永辉超级物种接入微信小程序使得用户的数字化率从30%升至87%，中百集团2017年与永辉关联采购额达2.13亿(占总采购额2%)，三江购物推动与阿里合作后毛利率持续上行;

盒马鲜生金桥店至2017年底线上订单占比已达70%，自开业起第一批用户留存率超过55%，线上商品转化率达35%;

2018年6月大润发联合阿里完成100家门店改造，经改造门店效益提升15%.我们虽不能说新零售是以上数据的全部原因，但这一定程度表明，双线融合趋势下，行业或将再添变数。

一级明星百花齐放，创新业态风起云涌。

一级市场亦百舸争流，致力解决生鲜痛点问题的易果生鲜、每日优鲜、百果园、钱大妈，试探无人零售站上风口的缤果盒子、淘咖啡、EasyGo，模式为自动贩卖机的友宝在线、魔盒citybox……明星公司相继涌现;

资本逐利而行，易果生鲜2年内再完成3轮融资、合计总额超过10亿美元，每日优鲜2年内再完成4轮融资、合计总额约9亿美元，缤果盒子、EasyGo获阿里青睐，友宝在线获海尔投资、凯宝投资战投…即是欲享行业变革红利的作证。

此外，双线龙头也正纷纷尝试创新业态布局:

无论是阿里系、腾迅系的花旦盒马鲜生、超级物种，还是新华都海物会、三江购物甬江店、中百集团鲜百传奇、步步高鲜食演义的尝试，以“餐饮+超市+APP”等为概念的新物种正层出不穷。

他山之石:国际超市巨头扩张方式各异。

观国际超市巨头进化之路，因地制宜各有不同:

沃尔玛选择农村包围城市的策略，以高效供应链管理主打薄利多销策略，并充分受益于美国通胀环境变化，超越凯马特及西尔斯成为美国超市龙头老大;

好市多以仓储会员制打造差异化盈利模式，受益于精选SKU+低价促进周转、提升上游议价权并增加客户忠诚度，从而成为全美第二;

日本的人口密度及消费习惯则给便利店的扩张带来了便利，7-11、罗森、全家等知名便利店已占据便利店行业80%市场份额;

此外，俄罗斯的最大农村连锁超市Magnit、起源于意大利的全球“餐饮+超市”鼻祖Eataly、曾经红极一时的美国生鲜电商Webvan以及线上科技零售巨头亚马逊的崛起，都让我们看到超市巨头不同的进化之路。

如今，国内超市行业双线融合趋势渐明，对标国际巨头看国内超市行业格局，似乎已有迹可循;

在中国独特的经济发展状况、消费习惯以及互联网趋势下，超市行业将如何衍变?有哪些商业逻辑值得借鉴，又有哪些问题需要解决?一场激烈变革过后，什么样的企业将会脱颖而出?

围绕这些问题，本篇报告将从理解超市行业本质开始，说明其过去衍变的原因及目前对标国际巨头的差距，进而因地制宜，说明未来在新零售浪潮下，中国超市行业可能存在的投资机遇。本质上，围绕“不变”，在“变”上做文章。

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▌追本溯源，从行业本质理清变革方向

超市行业唯有两大核心要素不变

“成本、效率、体验”作为零售三要素亘古不变，但针对超市行业，本文更愿意借鉴《新零售的未来》中翁怡诺先生的观点做出总结。我们认为，超市行业唯有两大核心要素不变:

1) 天然流量导向型生意，而消费者需求始终变化。

超市主营生鲜、食品、日化多属低客单价的即时消费品，线下“到店即买、顺手多买”的消费习惯及线上“满额免邮”的商家手段决定了“到店”流量的天然高转化率及高附加值，这与百货、家电3C不同;因而，如何对接消费者需求成功聚客为重中之重，当然也需要考虑复购率及粘性的问题;

2) 供应链效率唯快不破，且需要不断提升。

超市行业竞争格局高度分散，且整体净利率水平只有2%-3%，唯有用户需求对接而无效率的模式根本难以存活;行业的效率体现在坪效、人效、周转率、可复制性等诸多方面，且在竞争进化中需不断提升。

需求在不同阶段、不同地区有差别，催生渠道扩张及业态进化。

观线下龙头永辉崛起之路，即为对接需求的渠道扩张史及业态进化史:先以生鲜差异化定位为始，主打大众平民化超市红标店，借力农改超政策，于福建兴起;

再随跨省扩张，顺应发达城市需求相继推出绿标店、社区生活店、超级物种等中高端业态，成功抢占市场份额;如今随消费升级之大势，大店展店计划已聚焦绿标、并于老牌区域推进“红改绿”升级，推动同店增速上升。

同样，其余公司由于所在地经济发展水平及竞争状况不同，正以不同战略扩张版图:

中百集团所在地湖北省人均GDP及城镇化率均与全国水平持平，近年展店计划聚焦便利店，对仓储超市及标超则主要进行门店调整;

家家悦所在地山东省同业竞争激烈、但农村仍有蓝海，正以生鲜优势立足胶东推进渠道下沉，并以并购方式扩大青岛地区协同效应.

电商亦是如此:毕马威《中国网购消费者》调研分析结果表明，一二线城市若发展超市品类线上业务，除价格因素外，“快”及“好”更为重要;而三四线城市则在品种丰富度上有更大需求，这也是阿里零售通、京东便利店等业态得以发展的原因。

效率提升需要人、供应链及基础设施的匹配，因而涉及成本端的平衡问题。

与所有零售行业相同，超市行业的供应链核心为资金流、物流、信息流的传递，其效率提升从行业而言体现为渠道冗余减少、从企业而言体现为成本更低、从消费者角度而言体现为犯错成本更低;

效率优化的过程需要人与基础设施的匹配，涉及物流、供货商、消费者售后服务、支付等大量门槛，而上述问题的解决需要人、需要钱、更需要时间。

例如:永辉超市用了近20年的时间才完善了与生鲜直采、统采模式相关的物流、人员、供应商储备及全国性布局，进入内生加速阶段，区域性生鲜优势企业家家悦未来若想跨省扩张，也会面临同样难题(甚至由于永辉先发优势可能更难)。

以上决定:超市行业的后发者难以通过先发者的模式复制形成超越;而超市行业的进化往往是优势企业在薄利之上控制成本，在提供更高效供应链的基础上，对接消费者不断变化的需求的革新试错过程。

立足于此，我们发现“国内超市行业过去的所有衍变”、“目前龙头相对于国外的差距”、“新零售的变革及难点所在”、甚至“行业内所有竞争者的数据比对”都只是结果，而非原因。

国内超市行业衍变之路，即为两大核心要素的进化史

以2011年为界，我们将2017年(新零售元年)前国内超市行业的格局衍变划分为两个时期:

1):以外资、国有、民营、电商为代表，各路玩家共同推动了两大核心要素的进化，进而促成行业竞争格局衍变。

2011年以前为标准化供应链主导下的增量市场时期，特点为外资当道、国有发展、民营滞后。在国内超市行业发展之初，其“舶来品”特征十分明显:1995年，外资超市巨头开始进入中国，经历几次政策调整，受益于“超国民待遇”(即税收、租金等政策优惠)迅速扩张。

此时，国内超市渗透率整体尚低，外资超市(以沃尔玛、家乐福为代表)凭借食品及日用品等标准化品类的供应链优势(上游多为外资企业品牌)、资本优势及运营组织能力，顺应居民收入增加及消费理念转变，以高性价比、一站式大卖场购物体验对接消费者需求，得以快速扩张，其布局重点多位于一二线城市。

在这一标准化供应链主导的增量市场时代，除外资超市外，主要国有超市(如华润万家、联华超市)受益于政策及物业优势，同样发展顺利;民营超市则在门店选址、供应链建设及人员管控等多方面欠缺经验及支持，多为粗放式经营，发展受限。

2011年以后为电商倒逼下的“存量”市场竞争时期，特点为外资退化、成本及效率决定内资分化。

2009年起，我国电商进入跨越式发展时代。电商的出现适应了消费者对于便利性及丰富性的需求，并通过渠道缩减提供低价，首先对线下超市标准化供应链品类造成冲击。

在此背景下，外资超市原有优势弱化，加之“超国民待遇”的去除及房地产的升值，其在人员管控及本土运营等方面的短板逐渐暴露，退化明显。

而内资超市同样受到影响，在规模较小、毛利率普遍偏低、净利率仅有2%-3%的前提下，唯有非标准化供应链及效率上具有明显优势的企业继续扩张，如永辉、高鑫零售、家家悦等;

管理能力相对较差的公司则面临沉重经营负担，国有超市(如中百集团及联华超市)及部分区域龙头(如步步高、新华都、人人乐)净利润出现下滑，泽雨、天天壹加壹、天顺、九头崖、新一佳等区域性超市纷纷倒闭。

对比国外巨头差距仍在，规模不足实为根本

20年的格局衍变过后，国内超市在行业渗透率、消费者需求对接、供应链效率上均有明显提升，但与国外巨头对比差距仍在，具体体现在:

1) 收入规模较小。得益于城镇化进程推进及人均收入水平的提升，我国社零总额至2016年底已与美国相当(约33.2万亿元，我们取新零售前数据，后同)，但低集中度的行业格局导致龙头收入远不及国外;2016年高鑫零售、永辉收入分别为1008亿元、492亿元，距美国超市龙头沃尔玛、好市多折合人民币约2.4万亿元、6000亿元的本土收入仍有较大差距。

2) 成本控制能力及供应链管理能力较差。由于收入规模较小，国内龙头企业缺乏上游议价权，且在人员、租金、物流等费用端不能产生规模效应，故而成本控制能力较弱;

而成本控制能力的欠缺又会进一步导致龙头企业下游定价能力不足、且缺乏技术投入及试错空间，进而影响了供应链的优化及运营效率的提升。以上因素导致国内龙头毛利率、净利率、周转率、ROE均不及国外。

追赶本非朝夕，“新”零售加速进化。

如前所述，我们所理解的超市行业是“优势企业在薄利之上控制成本，在提供更高效供应链的基础上，对接消费者不断变化的需求的革新过程”。

以2011年为界，国内超市行业在经历两阶段发展后，以高鑫零售、永辉超市为代表，全国性扩张龙头雏形已现;但对比国外巨头差距仍存，规模效应不足实为根本。

事实上，规模效应的形成并非朝夕之事:好市多如今销量巨大，面对供应商具备无比强大的议价能力，是通过40多年积累形成的能力壁垒，其高比例自有品牌及良好客户黏性的形成也是不断沟通试错的过程;

沃尔玛从乡镇小店发展成世界零售霸主，是在具备差异化定位、高效供应链管理及70年代全美通货膨胀助力的基础上，仍然历时50多年才完成的商业蓝图。

而我们理解的“新零售”对于国内超市行业的变革，则是在独特的经济发展状况、消费习惯以及互联网趋势下，由技术赋能、更好对接消费者需求及供应链关系，进而在“不变”基础上加速进化的过程;这也是我们认为“新”零售虽仍处探索，但长期来看必为行业发展趋势的重要原因。

▌“新”零售之于超市行业:技术赋能下的加速进化阶段

探因:流量及效率驱动，打法因人而异

流量及效率依然是超市行业成为新零售主战场的核心原因。

在几年跨越式发展过后，国内电商首先完成了对标准化程度及客单价较高的品类(如3C家电、服装化妆品)及网购主力军(一二线城市及20-40岁人群)的渗透，并逐渐浮现获客成本高企、拓展SKU后周转及人效下滑、整体渗透率渐饱和的隐忧。

据艾瑞咨询及公司公告，2016年我国网上零售额约4.7万亿元，同比增长23.9%，比去年同期低12.9个百分点;渗透率14.2%，同比上升仅1.6%;线上获客成本已近200元，运营效率与线下趋于均衡。

与之对比，线下超市行业高分散度的市场格局、高频流量入口价值及最后一公里的卡位优势催使线上巨头频频加码;阿里、腾讯双雄坐阵，行业双线融合发展趋势渐明。

线下龙头面临电商分流及效率提升双重压力，亦欲获线上巨头赋能，目前除家家悦、华联综超、人人乐外已基本全部选边站队完成。

双向流量及效率共赢成为可能，打法因人而异。

行业双线融合使得双向流量及效率共赢成为可能，而各路玩家基因不同，决定打法各异:

1) 线上来看，阿里“重货”，腾讯“重人”。

阿里本身即为零售参与者，对电商依赖度极强，故以平台输出模式深耕供应链，试图获得线下流量，进而改善效率、提升货币化率，驱动收入增长，其背后深层逻辑是双线流量互导，线下流量更优、且在超市品类周转及配送更具优势;

腾讯本身即为流量大头，未来定位并不涉足零售，故而以超10亿活跃用户、极强用户粘性及数据挖掘能力赋能商家，进而寻求在支付、金融、云、广告等业务变现，其背后深层逻辑是通过社交、电商流量的相互转化及数字化连接，提升双方用户识别及运营效率。

2)线下而言，盒马鲜生及超级物种商业逻辑不同，决定其在品类、渠道占比上有所差异。

盒马鲜生作为阿里系花旦，其使命是以实体前臵仓模式抢夺生鲜食品高频流量、分摊物流成本，而餐饮布局作用更多为提升周转、降低损耗、为体验背书，故而生鲜食品占比更高、线上占比更高;

超级物种作为线下龙头永辉转型业态，其使命则是在电商分流压力下，以“餐饮+零售”模式搭建低成本流量入口、增加高毛利业务改善盈利结构、并以优质体验促成复购率增加，故而餐饮比重暂大、线上占比暂低。

顶层设计:技术赋能数据驱动，实现流量运营及效率提升

虽然目前超市行业的“新”零售变革更多体现为双向导流及化门店为前臵仓的供应链协同优化，但我们理解未来变革核心应为数据驱动下的流量运营及效率全面提升，即:通过全渠道数据打通，将线下流量从不可洞察、不可服务、不可运营的状态转换为可洞察、可服务、可运营的流量，进而降低消费者试错成本、缩减渠道冗余、提升商家运营效率，实现线上线下信息流、物流、资金流的高度融合。

精准识别提升体验，降低流量成本，提升转化率及客户粘性。

与以往两次变革重在“货”及“场”的变化不同，此次变革将以“人”作为核心关注点:通过消费者全息画像实现个性分析及精准营销、加以会员服务及经营，最终实现流量成本、转化率、粘性等多个要素的全面增强。

如:腾讯可根据用户数据洞察用户消费习惯，进而提供个性分析及广告投放方案，获得客户并引导其成为数字会员，通过制定策略、投放广告、领取优惠券、线下核销等方式，实现流量运营。据腾讯公开演讲，超级物种在小程序上线3个月后用户数字化率从30%提升至87%;

美宜佳通过微信会员体系及营销运营后，仅15天就实现会员数20万人次增加，2017年11月领券数超过前10个月总和，会员到店频次从6次/月升至8次/月，多数品类客单价有不低于2倍提升。

C2B实现逆向牵引，供应链赋能增效。传统线下零售凭经验供货，渠道冗余、加价较多;特别是对于国内超市企业而言，由于受限于上游经销商的区域割据，跨区域扩张困难，缺少上下游议价权及试错空间，盈利能力及效率较差。

电商推动了行业经销体系的扁平化，大幅削减了从生产到消费端的渠道冗余，却在终端体验上有所缺陷。而超市行业新零售的终极目标则是:通过渠道融合缩减，在扁平化基础上实现可逆，以前端需求牵引选品定价运营，进而实现于消费者、于商家、于行业的效率全面提升。

流量端的分散化及精准社群化的趋势将倒逼供应链端升级，催生自有品牌需求，促进SKU缩减;优势企业由于掌握更多客户数据，在选品、采购、物流、库存、销售上的规模优势将更加凸显。

这里我们再以好市多、沃尔玛的经验举例:前者靠精选SKU及高比例自有品牌获得了更高毛利率及客户黏性;后者则曾通过向供应商宝洁开放核心资源(销售数据及库存水平)，实现了宝洁在其内部销售收入、利润50%的提升，存货水平缩减至趋近于零。

从这一角度而言，当前盒马鲜生、超级物种等新业态相对于传统业态的坪效、人效提升都将只是见微知著的数据证明。

目前进程:新模式仍有两大核心问题，但行业加速集中已成必然趋势

新模式虽显成效，但仍有两大核心问题。虽然新业态相对传统业态在客流、效率有所提升，但于行业整体变革而言，我们认为至少还有以下两点问题:

1) 新兴业态扩张复制困难，特别是在低线城市有较大阻碍。

盒马鲜生设计关键指标之一即为“线上销售单数一定要超过线下单数”，否则等同于再造一家传统超市没有意义，但这个目标在低线城市短期内很难达成，原因在于:低线城市人口密度较低，配送效率难以在成本控制的基础上完成，且互联网人群使用习惯也需要长期时间培养;

对于超级物种收入端而言，即使据公司公告做最乐观估算，2017年底平均坪效也不足6万元/平米/年(远低于开店之初公布数据)，说明要么复购率在下降、要么门店复制暂时较难，而据公司公开调研资料，我们推测后者可能为主要原因。

2) 效率提升涉及成本端的平衡问题。

行业新零售变革逻辑目前缺乏对成本的控制。线上的每一件商品、每一笔交易都是可量化的行为;

而线下则不同，比如:POS机和整个结算体系等数据仍无法同步。盒马鲜生在设计之初考虑到了这一点，但对于线下门店的整体大规模改造而言，其系统和架构设计仍然需要人、钱和时间。

行业加速集中已成必然趋势，剩者为王，强者具备ROE上升逻辑。

虽然整体而言，国内超市行业新零售变革仍处探索期，但行业加速集中已成必然趋势。主要原因包括:

1) 需求升级，小者难以维系。

消费升级背景下，高端品类、体验型消费将逐步增加，小型零售商无法满足该类需求;而该类需求对应品类往往毛利更高，这也意味着优势企业与小型企业的盈利能力差距将随之拉大。

例如，在优质生鲜及进口食品上:永辉近年绿标店同店增速显著高于传统门店，阿里今年4月上线泰国直采榴莲超40万斤、仅1分钟即销售告罄，即为需求升级印证;华联综超精品超市毛利更高，即为品类升级后企业盈利能力上升体现。

2) 双线融合，对线下效率提出更高要求，加速供给出清。

龙头将以优势互补寻求利益共赢，如:永辉向中百、红旗输出生鲜供应链，并借之扩大采购规模压缩自身成本;

高鑫零售及阿里流量互导(据凯度消费者指数研究，目前二者流量只有10%重合)，并对线下门店数字化改造，提升效率。

过去几年内，电商的崛起说明了成本效率对于线下企业经营分化的决定性作用;未来随双线龙头优势互补，行业供给出清即将加速;线下剩者为王，强者具备ROE上升逻辑(费用端短期承压是反向因素)。

▌线下最好流量:生鲜超市、社区及便利商业、低线级城市布局

生鲜超市:品类触网难度大，受益渠道转换获高频引流

生鲜商品属高频引流类产品，超市渠道渗透率目前较低，触网难度大。

生鲜显著特点是消费者购买量大、频率高、周转速度快，因而对于超市具有高频聚客引流的重要作用;但由于生鲜商品客单价低，且因保存时间短、易变质、易腐烂、易损坏，对于物流、储存、配送、保鲜等都有特殊要求，因而目前我国生鲜超市渠道渗透率仍处于较低水平。

据《2016中国生鲜电商物流行业专题报告》，2016年我国生鲜产品超市渠道占比仅为22%，远低于美国90%、德国87%、日本70%的渠道渗透占比。

过去十年，国内互联网、物流基础设施的完善以及线下零售体系的不完善给了电商快速发展的机会，使得线上巨头先于超市巨头出现，并逐步向长尾品类造成冲击;

而生鲜非标准化程度较高，低客单价、低毛利率、高损耗率、高时效性的特点决定其触网难度大，或成线下最强壁垒(据中国产业信息网电商目前渗透率约3%)。

受益渠道转换，低价高质助力聚客。

从世界范围内农贸市场的发展过程来看，农贸市场的发展与城市经济发展水平息息相关，超市化是农贸市场进一步发展的必然趋势。

近年来，在政府政策大力支持下，从福建省福州市开始，由南而北,广州、深圳、昆明、杭州、南京、北京等许多城市已纷纷推进“农改超”计划，意图以超市取代传统农贸市场，并最终将农贸市场赶出城市。

据中国产业信息网，2011-2016年我国生鲜超市市场规模年复合增长率为8.87%，至2016年底已达1.3万亿元;增速高于超市行业营收增速(约3%)，至2016年底占超市营收比重约37%。

而过去几年，在社零增速放缓及电商双重压力下，生鲜差异化定位龙头企业优势明显;特别地，在2009-2017年间，永辉超市以行业最快展店速度获得行业最高的单店收入增速，且成功实现全国性扩张，即为最强证明。

社区及便利商业:万亿级市场空间待补，看好生鲜社区店规模化盈利

需求升级，万亿级市场空间待补。随着居民消费水平提升，超市品类消费中“定期采购”比例下降，“即时性消费”比例上升;加之一二线城市人口密度的增长，给社区及便利商业提供发展良机。

据中国产业信息网、Euromonitor及智研咨询，超市行业子业态中，便利店增速领先，而近80%的消费者的选择原因为“距离近”。

参考日本2016年2336人/店饱和度，中国2017年一二线城市4.27亿人口对应便利店数额约18万，以每店每日0.8万元销售额估算(红旗连锁约0.7万元、日本7-11约5.5万元)，单年市场空间约5338亿。

另一方面，在更广阔的低线级城市和农村市场，近660万家夫妻杂货店的存在也侧面反映了长期消费升级态势下社区商业的广阔空间，二者合计为万亿级别。

门店密集提高供应链效率，看好生鲜社区店规模化盈利。

经济的发展及人口密度的提升给超市行业小业态拓展提供了条件。以人均GDP、城镇化率与全国水平相当的湖北为例，中百集团近年展店计划开始明显聚焦小店，推动该分部营收增长。

但是，国内小店发展不完全的现状(如鲜食比例、自有品牌比例较低)使得其毛利率相对国外较低，加之小店对员工密度、物流运输要求更高，亟需靠门店密度分摊成本费用、形成盈利。

我们之所以看好生鲜社区店，是因为其市场需求够大、在一二线城市适用人群够多、且即时消费属性正在加强:过去几年，即使是普通超市，生鲜销售比重依然在增加;

而龙头增速低于行业平均，一定程度揭示生鲜即时消费属性正在凸显。

但是，由于生鲜毛利率相对较低、更难运维，也将对门店客流、密集程度、效率提出更高要求;从这一角度而言，具备强生鲜供应链的企业优势将更加明显。

低线级城市布局:量价均有空间，线下龙头优势明显

量价均有空间，长尾品类电商渗透难。整体而言，随着经济发展及人口密度的提升，超市开始向小型化、高端化、专业化方向发展;

但据《2017中国便利店发展报告》，目前我国便利店增长主要来自一二线城市，全国布局尚未出现;对于广阔的低线城市而言，大卖场及标超仍为购物首选，并充分受益低线城市消费崛起，量价空间均存。

另一方面，随着双线效率趋于均衡，电商向低线城市下沉将继续面临固定投入加大、订单密度下滑等问题，长尾品类渗透更加困难。

这一点从家家悦数据中或可略知一二:据公司公告，公司农村综超同比店面毛利率始终高于社区综超，我们推断即为食品、快消等高毛利业务占比相对较高所致。

加上盒马等新业态在低线级城市可能存在复制问题，行业蓝海下，于低线级城市而言，以线下为主的扩张及改造或仍为拓展主流。

供应链资源头部集中，龙头区域优势明显。

受限于上游经销商分布，国内超市行业呈现区域割据现状;但随着线下龙头在优势区域门店趋于饱和，在提效要求下纷纷寻求外延扩张。

以步步高、家家悦为例:步步高立足湖南推进三四线城市布局，并以外延并购巩固广西、川渝市场;家家悦则在胶东地区建立优势后，推动胶东渠道下沉及中西部拓展。

低线城市竞争环境温和，租金、人工等运营成本相对较低，更容易发挥供应链优势;而龙头往往在物流、供应商以及人员调配上更具优势，利于产生协同效应;随规模优势扩大，在议价能力、物业获取、品牌认知上将构建较高护城壁垒。

比如，家家悦深耕胶东，物流及生鲜优势不断增强，已做到全国2000多个基地直送，并在威海形成10分钟商业圈;未来随莱芜生鲜物流中心建成，有望借助渠道下沉成功经验加强西部优势，在济南等地复制胶东模式。

▌供应链提效成功路径参考渠道融合缩减，合伙人制度试行

渠道融合缩减，推进数字化改造

目前来看，行业龙头永辉超市及高鑫零售是二者极佳代名词。其中:

1)永辉超市以生鲜统采直采缩减上游渠道加价，并与红旗、中百合作加强联采建立成本优势;

推进非生鲜产品统采直采及集中采购，以费列罗为例，据公开调研资料，该品类实现直采后毛利率提升10%+;深化达曼合作，开发覆盖全品类的自有品牌，获取渠道利润;推进智慧中台搭建及中台共享等。

2) 高鑫零售与阿里合作推进数字化改造，至6月11日首批100家门店改造已完成，于流量实现互导，于物流引入盒马悬挂链系统、支持线上购买，于供应链实现品类共享及采购合作，于技术支持库存管理及支付系统全面升级。据联商网，改造后门店效率可提升15%。

过去十年，国内互联网、物流基础设施的完善以及线下零售体系的不完善给了电商快速发展的机会，使得线上巨头先于超市巨头出现，这与国外不同;如今随双线流量、效率边际变化，行业新零售风起云涌，双线融合趋势渐明，加速集中已成必然趋势;优质龙头紧抓机遇加速扩张，叠加提效改善净利，具备 PS 估值特性。(安信证券：黄守宏)百度搜索“乐晴智库”获得更多行业报告。